[GAM] LVMH③ 티파니 인수로 더 강해진 루이비통 아르노 회장…1위 굳힐까?

기사입력 : 2024년02월27일 11:54

최종수정 : 2024년02월27일 11:54

캐시미어를 두른 늑대 아르노 회장의 M&A
패션 다음으로 중요한 건 주얼리! 향수는?
티파니앤코 인수는 최고의 M&A
럭셔리 기업 투자자는 현명하다?

[서울=뉴스핌] 한태봉 전문기자 = LVMH가 보유한 브랜드들을 살펴보면 황홀감을 느끼게 된다. 대표 브랜드인 '루이비통' 외에도 70여개의 럭셔리 브랜드들이 가득하다. 이런 비현실적인 일이 생겨날 수 있었던 이유가 뭘까? LVMH '베르나르 아르노' 회장의 M&A 본능 덕분이다.

LVMH 베르나르 아르노 회장 [사진 = 셔터스톡]

◆ '캐시미어를 두른 늑대' 아르노 회장의 M&A 철학

'베르나르 아르노' 회장은 왜 M&A의 귀재라는 평가를 받을까? 과거로 거슬러 올라가 보자. 아르노 회장은 1949년생으로 올해 75살이다. 그는 35살이던 1984년에 경영난에 빠진 '크리스찬 디올'를 인수하며 처음으로 명품업계에 발을 디뎠다. '크리스찬 디올'은 혹독한 구조조정을 통해 2년 만에 흑자 전환한다.

이후 1987년에 '루이비통'과 '모엣 헤네시'가 합병해 새 출발한 LVMH는 치열한 지분경쟁 끝에 법정 다툼이 벌어졌다. 법원은 1990년에 '아르노 회장'의 손을 들어줬다. 이 때부터 LVMH 그룹의 경영권을 완전히 장악했다. 이런 스토리가 알려지면서 '베르나르 아르노' 회장에게는 '케시미어를 두른 늑대'라는 별명이 붙게 된다.

이후 LVMH그룹의 아르노 회장은 기회 있을 때마다 명품 브랜드들을 헐값에 인수한 후 구조조정을 통해 회사를 키워 나가는 전략을 썼다. 든든한 자금력을 무기로 겐조, 쇼메, 펜디, 태그호이어, 불가리, 티파니앤코 등을 잇달아 계열사로 편입했다. 면세점 체인인 'DFS'와 화장품 유통 체인인 '세포라'도 1990년대 후반에 인수했다.

이렇게 편입된 명품 브랜드들은 우려와 달리 LVMH그룹에 인수된 후 매출이 증가했다. 유통과 마케팅만 지원하고 그 외에는 각 브랜드의 CEO들에게 독립경영을 보장했기 때문이다. 이를 통해 각 브랜드들이 개성 있게 성장하는 기반이 됐다. 계열사들의 매출 증대로 결국 LVMH그룹은 세계 최대 명품그룹으로 올라섰다.

그런데 '베르나르 아르노' 루이비통 회장은 왜 계속해서 명품회사들을 인수한 걸까? 아무리 최고의 브랜드라도 단일한 1개의 브랜드만으로는 매출성장에 한계가 있기 때문이다.

최고의 명품 브랜드로 손 꼽히는 '에르메스'와 '샤넬'을 너무너무 사랑하는 소비자라도 '에르메스'와 '샤넬'만 구매하지는 않는다. '루이비통'과 '크리스찬 디올'도 구매한다. 이런 이유로 명품 브랜드를 다양하게 가져가는 전략이 매출성장에 절대적으로 유리하다.

결국 LVMH그룹에 명품 그룹들이 계속 모여들수록 더 강력한 브랜드 파워가 생기고 시너지 효과가 나타난다. 유통과 마케팅을 단일화해 그룹 전체의 비용을 크게 절감한 것도 성공 비결 중 하나다. 이렇게 루이비통은 수십 건의 M&A를 통해 폭풍 성장해 왔다.

LVMH 로고 [사진 = 셔터스톡]

◆ LVMH 그룹에서 패션 다음으로 중요한 주얼리?

LVMH의 사업을 부문별로 살펴보면 몇 가지 중요한 특징이 있다. '와인 및 증류주' 분야는 가장 먼저 배치돼 있지만 전체 매출에서 차지하는 비중은 8%로 크지 않다. 또 유일하게 전년대비 매출이 -7% 감소한 부진한 실적을 보이고 있다.

전체 매출에서 가장 높은 비중을 차지하는 부문은 '패션 및 가죽제품' 부문이다. 비중이 49%로 압도적이다. 하지만 사업 다각화 측면에서 중요한 부문은 '시계 및 보석류' 부문이다. 전체 매출에서 차지하는 비중은 13%로 적지 않다. 뒤를 이어 '향수 및 화장품' 분야의 매출 비중은 10%, '전문 유통업' 매출 비중은 20%를 기록하고 있다.

LVMH의 2023년 영업이익을 살펴보면 패션 및 가죽제품'이 24조원(168억유로)'으로 전체 영업이익 중 74%의 비중을 보이고 있다. 영업이익으로만 따져보면 패션 부문으로의 쏠림이 너무 심하다. 아직 본질적인 사업 다각화에는 성공하지 못한 셈이다. 패션 부문 마진율(영업이익률)은 무려 40%다. 압도적인 수치다.

그 뒤를 이어 '시계 및 보석류' 분야의 영업이익이 3조원(22억유로)을 기록했다. 전체 영업이익 중 10%의 비중이다. 5개 사업분야 중 2위다. '시계 및 보석류' 마진율은 20%로 패션부문(40%)이나 와인 및 증류주(32%)보다는 낮다. 그래도 일반 제조업의 5% 내외 마진율과 비교해 보면 4배가 넘는다.

영업이익 규모로 3위를 차지한 '와인 및 증류주' 부문의 고민은 마진율(32%)은 높지만 매출이 점점 감소하고 있다는 사실이다. '향수 및 화장품' 분야는 치열한 경쟁으로 마진율이 1자리수인 9%에 불과하다. 이 분야에서 수익을 끌어올리기가 쉽지 않다는 사실을 알 수 있다. 전문유통업 분야 또한 8%라는 낮은 마진율을 보이고 있다. 수익에 크게 기여하기 어려워 보인다.

티파니앤코 로고 [사진 = 셔터스톡]

◆ 티파니앤코 인수는 최고의 M&A

LVMH 그룹의 최근 M&A 중 가장 눈 부신 사례는 바로 미국 보석업체인 '티파니앤코' 인수 건이다. 원래 2019년부터 인수를 추진해 왔다. 그런데 코로나가 한창이던 2020년 9월에 돌연 인수 포기를 선언했다. 이는 인수가격을 낮추기 위한 아르노 회장의 전략이었다.

결국 2021년 1월에 기존 계약 가격인 21조원(162억달러)보다 약 5천억원(4억달러) 저렴한 20조5천억원(158억달러)에 인수를 마무리 지었다. 이 M&A를 통해 LVMH는 '패션 및 가죽' 부분에 비해 비중이 크게 낮았던 '주얼리' 분야를 강화해 균형 있는 사업다각화에 힘을 싣게 됐다.

'티파니앤코' 인수 전 LVMH의 '시계 및 보석류' 매출비중은 8%에 불과했다. 하지만 2023년 기준으로는 13%까지 급상승했다. 2023년에 새로 티파니앤코 분야 매출이 상당히 호조를 보였기 때문에 나타난 현상이다.

'티파니'는 1837년 설립된 미국을 대표하는 하이엔드 명품 보석전문 업체다. 187년의 유구한 역사를 자랑한다. '블루(민트) 박스'가 티파니를 상징한다. '캐럿(크기)'보다는 '광채'를 극대화하는 티파니의 전통을 보여주는 '티파니 옐로우 다이아몬드'가 유명하다.

티파니를 더욱 유명하게 만든 건 '티파니에서 아침을' 이라는 영화 덕분이다. 1961년에 개봉된 이 영화의 첫 장면에서 '오드리 햅번'은 새벽에 노란색 택시를 타고 뉴욕 5번가의 '티파니앤코' 매장 앞에 내린다.

엄청나게 큰 '보석 목걸이'와 선글라스를 낀 '오드리햅번'이 티파니 쇼윈도를 행복하게 쳐다보며 빵과 커피를 먹는 장면이 인상적이다. 영화에서 오드리 햅번이 착용한 목걸이가 바로 '티파니 목걸이'다. PPL광고의 원조라 할 수 있다. 영화의 대성공과 함께 '티파니' 보석도 불티나게 팔렸다.

6개의 프롱(갈퀴)이 다이아몬드를 떠받드는 '티파니 세팅'은 반지의 혁신으로 평가받고 있다. 애칭으로 '블루(민트) 박스'라고도 불린다. 타피니만의 상징색을 '티파니 블루'라고 한다. 외견 상 민트 색깔 같은데 공식 명칭은 '티파니 블루'다. 티파니는 모든 여자들의 로망이다. 프로포즈의 상징인 '웨딩링 다이아몬드'가 주력이다.

6개의 프롱이 다이아몬드를 떠받드는 '웨딩링'의 영롱한 광채는 보는 이를 설레게 한다. 가격은 수천만원대다. 여자들의 로망인 이 반지로 프로포즈하면 성공률이 100%라는 소문도 있다. 물론 이렇게 비싼 제품만 있다면 마케팅 측면에서 한계가 있다.

그래서 진입장벽을 낮추는 측면에서 티(T), 키(Keys), 리턴투티파니(Return to Tiffany) 등 대중적인 주얼리 컬렉션도 있다. '티파니 목걸이'는 가격 스펙트럼이 넓다. 몇 십만원에서 몇 천만원까지 다양하다.

명품 회사 답게 최고의 광고모델을 통해 브랜드 가치를 높이는 데도 신경 쓰고 있다. 레이디 가가, 갤 가돗, 비욘세 등이 티파니 모델로 활동 중이다. 한국인 모델로는 가수 지민, 중국인 모델로는 안젤라 베이비 등이 있다.

티파니 블루박스와 반지 [사진 = 셔터스톡]

◆ '불가리'마저? 럭셔리는 다 인수해 버려!

티파니 인수 한참 전인 2011년에 캐시미어를 두른 늑대 '베르나르 아르노' LVMH 회장은 '불가리'를 7조원(52억달러)에 인수한 바 있다. '아르노' 회장은 오래전부터 '시계 및 보석류' 분야의 비중을 더 높여서 LVMH그룹을 좀 더 균형 있게 운영할 계획을 가지고 있었던 셈이다.

'불가리(BVLGARI)'는 1884년에 설립된 이태리 보석 기업이다. 이 기업도 '오드리 햅번'과 살짝 인연이 있다. '오드리 햅번'이 출연한 '로마의 휴일(1955년 개봉)' 영화 속 장소들이 다 로마의 주요 관광지다. 이 영화 촬영기간 중에 '오드리 햅번'이 명품거리로 유명한 '콘도티'가의 '불가리 본점'에서 여러 종류의 주얼리를 실제로 구입한 사실이 화제가 됐었다.

이런 역사 깊은 '불가리(BVLGARI)'의 대표라인은 '세르펜티(Serpenti·이탈리아어로 뱀을 뜻함) 컬렉션'이다. 뱀의 비늘 모양에서 힌트를 얻어 뱀이 꽈리 트는 동작을 반지와 시계 디자인으로 형상화했다. 그 밖에 '피오레버 주얼리'나 '옥토 워치', '비제로원', '디바스드림' 등 다양한 컬렉션이 있다. 남자 향수 '불가리'는 장년층에게 인지도가 높은 편이다.

'불가리'는 2023년에도 하이엔드 보석분야와 시계분야에서 높은 성장세를 보였다. 불가리 역시 글로벌 모델로 앤 해서웨이, 블랙핑크 리사 등을 활용해 브랜드 이미지 광고를 다양하게 진행하고 있다.

LVMH는 그 밖에도 수많은 '시계 및 보석류' 브랜드를 가지고 있다. '태그 호이어'는 스포츠 명품시계 브랜드다. 시계는 남자들의 로망이다. 아주 오래전 히딩크 감독이 어퍼컷 동작을 할 때마다 보였던 시계가 바로 '태그 호이어'라 화제가 됐었다. 대표 컬렉션은 '까레라', '모나코', '링크' 등이 있다. 또 다른 '시계 및 보석류' 브랜드로는 쇼메, 제니스, 프레드, 위블로, 레포시 등이 있다.

불가리 로고 [사진 = 셔터스톡]

◆ 향수 분야는 치열한 경쟁으로 마진율 낮아

LVMH의 '향수 및 화장품' 분야는 2023년에 12조원(83억유로)의 매출액을 기록해 전체 매출 중 10%의 비중을 차지했다. 문제는 치열한 경쟁으로 인해 마진율이 9%에 불과하다는 점이다. 명품 분야 마진율 치고는 상당히 낮은 편이다.

대표적인 '향수 및 화장품' 브랜드로는 '크리스찬 디올'이 있다. 크리스찬 디올의 대표적인 향수는 남성 향수의 대명사로 손 꼽히는 '소바쥬'다. 소바쥬는 세계에서 가장 많이 팔리는 향수로 자리매김했다. 2015년부터 소바쥬의 광고모델로 영화배우 '조니 뎁'을 전면에 내세웠는데 이게 제대로 먹혔다. 딱 맞는 모델이라는 평가다.

'크리스찬 디올'은 유럽, 일본, 중동에서 선도적인 입지를 강화하고 동남아시아에서 강력한 모멘텀을 확인했다. 또 미국과 한국 등 주요 국가에서도 성장을 이어가는 등 괄목할 만한 성과를 거두고 있다.

'크리스찬 디올' 역시 수많은 글로벌 유명 광고모델을 통해 브랜드 이미지를 높여 왔다. 영화배우 조니 뎁 외에도 축구선수 '킬리안 음바페'가 눈에 띈다. 한국 배우 중에는 지수, 차은우, 지민, 해린, 김연아, 한소희 등이 광고모델로 활동했다. 한국에서 '크리스찬 디올'의 인지도가 높은 이유다.

'크리스찬 디올' 외에도 '겔랑', '아쿠아 디 파르마', '로에베 향수' 등 총 16개의 '향수 및 화장품' 브랜드를 자랑한다. 하지만 이쪽 분야는 워낙 경쟁이 치열하다. 9%의 낮은 마진율이 의미 있게 개선되기는 어려워 보인다.

크리스찬 디올 매장 [사진 = 셔터스톡]

◆ 전문 유통업 분야는 '세포라' 두각

LVMH의 전문 유통업 분야 매출은 2023년에 전년대비 20% 성장한 25조원(179억유로)을 기록했다. 영업이익은 무려 76% 성장한 2조원(14억유로)을 기록했다. LVMH가 보유한 '전문 유통업' 브랜드 중 가장 성장성이 높은 곳은 화장품 및 뷰티 종합 편집숍인 '세포라'다.

세포라는 독특하고 혁신적인 제품과 서비스가 강점이다. 2023년에 북미, 유럽, 중동, 동남아시아 및 라틴아메리카 등 급성장하는 신규 시장에서 두 자릿수 성장을 기록하는 등 대부분의 시장에서 탁월한 성과를 거뒀다.

매출 성장은 주로 메이크업이 주도했으며 헤어케어, 스킨케어, 향수가 그 뒤를 이었다. 한국에도 2019년부터 본격적으로 진출해 코엑스 파르나스몰에 1호점을 오픈했다. 이후 몇 개의 매장을 연이어 오픈했지만 명동과 여의도 IFC 매장은 철수하기도 했다. LVMH의 전문 유통업 분야 성장은 지금 '세포라'가 주도하고 있다.

'DFS 면세점'은 1996년에 LVMH에 인수됐다. 한 때 세계 1위 면세점으로 이름을 날렸으나 현재는 5위권 밖으로 순위가 밀려났다. 주요 공항 면세점에서 계약 갱신에 실패한 영향이 제일 크다. 그래도 아직까지 LVMH의 전문 유통업 부문에서 상당한 매출을 기록중인 주요 회사다. 그 밖에도 봉마르쉐(백화점) 등 몇 개의 전문 유통업 브랜드가 더 있다.

세포라 로고 [사진 = 셔터스톡]

◆ 아르노 회장 재산 세계 1위, 아직도 배고파…

LVMH는 작년 까지만 해도 유럽 증시 시가총액 부동의 1위를 차지해 왔다. 하지만 기적의 비만치료제 위고비 덕에 시가총액이 급상승한 스웨덴기업 노보노디스크가 최근 유럽 시가총액 1위로 올라섰다. LVMH는 2위로 하락하는 굴욕을 겪었다.

하지만 포브스 집계에 따르면 아르노 회장이 개인 부자 순위로는 글로벌 빅테크 기업 대주주들을 제치고 세계 1위다. 이는 아르노 회장과 그의 일가가 지주회사를 통해 LVMH 지분을 약 48%나 보유했기 때문이다. 물론 아르노 회장의 나이로 볼 때 언젠가 상속이벤트가 발생할 경우 이 순위는 다시 뒤바뀔 가능성이 높다.

LVMH 그룹은 여전히 성장에 목마르다. 특히 아시아 시장의 성장세를 주목하며 가장 공을 많이 들이고 있다. LVMH의 2023년 지역별 매출구성을 따져보면 중국을 포함한 아시아가 31%, 프랑스를 포함한 유럽이 25%, 미국이 25%, 일본은 7% 수준이다. 글로벌 분산이 잘 이루어진 게 강점이다.

최근 중국이 경기침체로 어려움을 겪고 있지만 여전히 중국은 중요한 시장이다. 아시아는 중산층이 급격히 늘어나는 중국 외에도 중국 인구수를 추월한 인도, 급격한 경제성장이 진행중인 동남아시아, 시장의 테스트베드 역할을 하는 한국 등 매력적인 나라들이 가득하다. LVMH는 아시아 지역 매장을 늘리고 마케팅을 강화하고 있다.

고급 가죽 소재의 루이 비통 핸드백과 황금색 LV 로고 [사진 = 셔터스톡]

◆ 럭셔리 기업 투자자는 현명하다?

나이키, 스타벅스, 월마트, 맥도날드는 대표적인 컨슈머(소비재) 기업이다. 소비재 기업의 장점은 꾸준하게 안정적으로 매출이 발생한다는 점이다. 하지만 명품처럼 마진도 높지 않고 명품처럼 큰 폭으로 가격을 올리기도 어렵다. 투자자 관점에서 보면 컨슈머 기업과 럭셔리 기업 중 어디에 투자하는 게 현명할까?

명품은 필요가 아니라 욕망의 문제다. 과시하는 건 인간의 본능이다. 아무리 인공지능이 발달하고 IT기술이 발달해도 사람들은 계속해서 명품을 구매할 것이다. 디자인에 싫증이 나면 새로운 디자인을 또 구매하게 될 것이다.

현재 한국 투자자들은 대체로 미국 빅테크 기업 투자에 집중하고 있다. 약간 방어적인 성향의 한국 투자자들은 미국 배당주 ETF에 관심이 많다. 결론적으로 한국 투자자들은 '높은 성장' 또는 '안정적인 배당'이라는 극단의 선택을 하고 있다.

LVMH, 에르메스 같은 럭셔리 기업들은 빅테크보다는 성장성이 낮고 미국 배당주들 보다는 배당률이 낮다. 이런 관점에서 보면 장점이 전혀 없는 것처럼 보인다.

하지만 관점을 바꿔 보자. 럭셔리 기업은 불황에도 꾸준히 안정적으로 성장해 왔다. 또 LVMH의 연 배당수익률도 1.5%로 나쁘지 않다. 빅테크의 높은 변동성과 미국 배당주의 낮은 성장성이 아쉽다면 오히려 그 중간지대에 있는 LVMH는 매력적인 대안이 될 수 있다.

우리는 모두 명품에 돈을 쓴다. 황홀한 광고와 럭셔리한 이미지로 내 소비를 유도하는 이 영리한 회사들을 투자 관점으로 바라보자. 이제 확신이 섰다면 루이비통 핸드백만 사지 말고 LVMH 주식을 같이 사는 것도 현명한 선택이다. 그러면 지름신이 강림해 또 하나의 백을 지르더라도 죄책감이 덜 할 것이다. 나는 럭셔리 제국 '루이비통 모엣 헤네시'의 주인이기도 하니까.

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[트럼프 100일 승부] 뉴욕증시 '경고음' [서울=뉴스핌] 이홍규 기자 = 최근 미국 금융시장에서 금리와 주가가 함께 요동치는 상황은 트럼프 1기 행정부의 집권 2년 차였던 2018년을 상기시킨다. 당시 뉴욕증시의 가격 부담은 높아져 있었다. 미국의 강한 경제가 되레 금리 우려를 부추겨 증시를 압박하던 차에 트럼프발 무역전쟁이 가세했다. 결국 그해 가을 S&P500 지수는 20%나 떨어져 약세장에 진입했다. [글싣는 순서] 트럼프 100일의 승부1. 규제 대못 뺀다…AI·자율주행·은행업 '더 쉽고 빠르게'2. 압도적 격차를 향한 전격전...MAGA 휘날리며3. 우크라 전쟁 100일 만에 끝내고 북미 대화 실마리4. 에너지 패권을 향해 '드릴, 베이비 드릴'5. 만능 치트키 관세...역대급 중국 압박6. 뉴욕증시 지진계 '경고음 요란'...2018년의 기억7. 증시 불확실성 MAGA 수혜주로 돌파..끝판왕은8. 관세와 달러, 복잡한 함수 관계9. 높아지는 미국의 만리장성...反이민 장애물도 산적 현재 뉴욕증시 여건과 시장이 직면한 위험은 당시와 닮았다. 시장에서 2018년을 반추하며 올해 뉴욕증시도 유사한 길을 걷지 않을까 하는 우려섞인 관측이 대두하는 이유다.특히 2018년 급락장에 앞서 출현한 충격파의 전조가 이번에도 포착되고 있다. 그 지진계의 수치가 이례적인 수준으로 치솟아 불안감은 더 크다. 바로 '블랙스완지수'로 불리는 시카고옵션거래소(Cboe)의 스큐지수다. 1. 3주 전 신호 스큐지수는 S&P500의 극단적인 하락 가능성에 대한 옵션시장의 우려를 보여주는 지표다. 개략적으로 말하면 주가 폭락에 대비한 풋옵션 수요가 높을수록 그 값은 올라간다. 주가가 크게 하락하는 시나리오에서만 가치가 있는, 그래서 당장은 가치가 없어 싼값에 거래되는, 즉 '외가격 풋옵션'이 높은 가격에 사들여진 결과다. 외가격 중에서도 가치의 무의미함이 큰 풋옵션 수요가 클수록 상승한다. 평소에는 헐값에 팔렸던 우산이 폭풍우가 예상되자 비싸져도 수요가 생기는 현상과 비슷한 셈이다. *스큐지수는 단순히 OTM 풋옵션뿐 아니라 OTM 콜옵션도 산출 대상에 포함된다. 구체적으로는 양자의 프리미엄 시세를 역산해 산출한 내재변동성이라는 개념을 통해서다. 다만 실제 산출 과정에서는 OTM 풋옵션의 내재변동성의 비중이 더 크다. 급격한 시세 변동을 염두에 둔 헤지 상품의 수요는 가파른 가격 상승을 기대한 콜옵션보다 가파른 하락에 대비하려는 풋옵션에 집중되기 떄문이다. 따라서 산출 과정에서 자연스레 OTM 풋옵션의 내재변동성이 더 큰 영향을 미친다. 통상 스큐지수는 100~135 사이에서 변동한다. 135를 넘어서게 되면 옵션시장 참가자들이 급격한 하락 가능성에 대해 종전보다 민감하게 반응하고 있다는 얘기가 되고 150이 넘어가면 극단적인 하락 가능성을 매우 심각하게 보고 있다는 뜻이다. 현재 스큐지수는 154다. 지금부터 3주 전인 지난달 24일에는 180으로 솟구쳤다. 두 달 전부터 수위를 높이더니 급기야 180이라는 새로운 기록을 썼다. 지금은 이때보다 낮아졌지만 추세의 층위는 과거보다 훨씬 높은 곳에서 형성돼 있다. 옵션시장 참가자들이 들어 올린 '가드'의 높이가 한층 더 올라갔다는 얘기다. 스큐지수의 수치에 내재된 '극단적인 폭락' 가능성은 대략 30일 내 실현을 상정한다. 스큐지수를 산출하는 데 사용되는 옵션의 잔존만기 대부분이 30일 안팎이기 때문이다. 예로 잔존만기가 20일인 근월물과 48일인 차근월물이 있다면 관련 만기의 옵션에 내재된 변동성(옵션의 프리미엄 시세를 역산해 산출)을 소위 보간하는 방법을 통해 30일치를 구한다. 그렇다면 현재 옵션시장에서는 2월 중순 안에 폭락장이 올 것으로 보고 있다는 이야기가 된다. 정말 그렇게 될까. 2. 2018년의 잔상 2018년 여름이 앞을 내다볼 수 있는 거울이 될지도 모른다. 2018년을 문두에 꺼낸 것은 당시와 현재 상황이 유사해서다. 2018년은 올해와 마찬가지로 전년도 주가 상승률이 19%가 넘어 주식시장이 활황을 보였던 해의 이듬해다. 트럼프의 법인세 감면이나 규제 완화책, 인프라 투자 확대책을 반영한 결과다. 트럼프의 고율관세 공약은 '엄포' 정도로만 생각했다. 이듬해 경제도 좋았다. 연방준비제도(연준)의 정책금리 인상과 시장금리 상승 우려가 부담됐지만 강한 경제가 버텨주리라는 믿음이 더 컸다. 전형적으로 '우선 먹고 배아픈 건 나중에 생각하자'는 식의 장세였다. 2018년 스큐지수는 꾸역꾸역 고도롤 높여갔다. 당해 3월 트럼프 행정부가 국가 안보상의 이유로 철강·알루미늄 수입품에 관세를 부과한 것을 시작으로 중국산 수입품에 대한 관세 수위를 끌어올리며 중국과 무역전쟁을 벌였다. 2018년 3월 하순 120이 채 안 됐던 스큐지수는 7월 150을 넘어서더니 8월 160에 육박하는 수준으로 올라섰다. 한 달 뒤 급격한 시세 하락을 예상한 스큐지수의 경고는 적중했다. 9월 2900선을 기록했던 S&P500은 11월 2600대까지 하락해 10% 떨어졌고, 그 뒤 하락세를 재개해 12월 2300선까지 추가 하락했다. 석 달 만에 20%가 무너졌다. *S&P500은 2018년 1~2월 당시 10% 떨어져 조정 국면에 진입한 적이 있다. 주가 하락의 발단은 고용통계 호조에 따른 장기금리 상승과 연준의 정책금리 인상 우려였다. 다만 그 떄 주가 하락은 빠른 시차를 두고 격렬하게 전개됐는데 그 배경에는 당시 시장에서 인기를 끌었던 변동성 하락 베팅 관련 상품(크레디트스위스의 VIX 선물 가격 역추종 상품<XIV>)가격이 붕괴해 시세 변동성을 증폭시킨 일이 있었다. 소위 '볼마게돈'으로 불리는 일이다. 공교롭게도 당시에도 스큐지수는 한 달 전 135를 넘어 시세 하락을 예고했었다. 3. 진짜 '오싹'할 떄는 스큐지수의 경보음이 격렬해지는 순간은 그 수치가 오히려 지금처럼 하락할 때다. 주가 하락이 시작하면 스큐지수 산출 대상에 있던 외가격 풋옵션 비중이 자연스레 작아져 스큐지수의 값은 하락한다. 흔히 '공포지수'로 알려진 VIX는 주가가 떨어져야 그제서야 반응한다. VIX는 주로 ATM(등가격) 부근 옵션의 프리미엄 시세를 바탕으로 산출되기 떄문에 이미 멀찍이 있던 외가격에서 경보음을 낸 스큐지수보다 한발 늦다. ATM 옵션은 현재 주가와 행사가격이 '거의 같은' 상태를 의미하는 것으로 당장 옵션시장의 주가 상승과 하락에 대한 '양방향 베팅' 상황을 보여준다. 스큐지수가 건물의 '화재감지기'라면 VIX는 화재가 난 뒤에 내부 온도를 보여주는 '온도계'와 같은 셈이다. '스큐지수의 하락→S&P500의 급락+VIX 급등'의 순서는 2018년 8월의 급락장에서도 동일하게 실현됐다. 최근 스큐지수가 최고치를 찍고 하락한 것은 주식시장이 이 패턴을 따르고 있을지도 모른다는 생각을 떠올리게 한다. VIX는 스큐지수가 최고치를 찍었던 지난달 24일 14를 기록했다가 현재 19.5로 올라선 상태다. 아직은 주식시장의 높은 변동성을 예고한다는 '20'을 넘어선 단계는 아니지만 방향성 자체가 위를 향하고 있다는 점에 주목할 필요가 있다. S&P500도 지난달 6일 사상 최고가에서 4% 떨어지는 등 상기의 연쇄 흐름에 동참한 모습이 역력하다. 물론 스큐지수가 과거의 폭락장이나 거친 시세 흐름을 항상 예견한 것은 아니다. 하지만 연준의 정책금리 인하 지연 우려와 시장금리의 급등, 위안화 약세, 주식시장의 높은 밸류에이션, 조만간 출범하게 될 트럼프 2기 행정부에서의 관세 염려 등 주가 하락을 시사하는 퍼즐들이 짜맞춰지고 있다는 점에서 급격한 시세 변동 위험이 현실화될 개연성을 높인다. 특히 위안화 약세의 파급력은 2015년 갑작스러운 평가절하나 2018년 중반 급격한 약세, 2019년 '7위안 돌파' 등의 사례를 통해서 목도한 바 있다. 옵션시장의 우려가 단순한 기우가 아닐 수 있음을 뒷받침하는 재료들이다. 4. 실질금리의 중력장 1월 중순에 진입한 현재는 불안감이 들불처럼 번지기 쉬운 시기라는 점에서 스큐지수 경고에 담긴 의미를 배가시킨다. 과거 통계상 계절적으로 주식시장의 변동성이 확대되는 구간의 초입이다. 페퍼스톤에 따르면 2000년부터 2023년까지 VIX 추이를 월별로 평균해 연중 추이로 그려본 결과 1월 중순부터 3월 중순까지 상승세가 두드러진다. 연초에는 기관투자자가 새로운 투자 전략을 실행하거나 기존 포지션을 조정하고, 또 관련 기간에는 기업의 결산 보고가 맞물려 있어 시세가 각종 재료에 민감하게 반응하는 경우가 많다. 모든 위험자산군의 시세를 주무르다시피하는 '실질금리'가 뜀박질을 재개한 점은 계절성의 현실화 가능성에 무게를 더한다. 미국 물가연동국채 10년물 금리로 본 실질금리는 지난달 초순 1.89%에서 중순 2.25%로 급히 올라섰다가 이달 초 숨고르기를 거친 뒤 최근 7일여만에 2.32%로 '레벨업'했다. 지난달 초순부터보자면 한 달 만에 43bp가 오른 셈이다. 통상 장기국채의 명목 금리가 오른다고 해도 대게 인플레 전망을 반영해 상승한 결과여서 실질금리 상승폭은 상쇄되는 경우가 많다. 이렇게 실질금리 변동성이 작은 편이라는 점을 고려하면 한 달 만에 43bp라는 상승폭은 상당하다고 할 수 있다. 뱅크오브아메리카의 마이클 하트넷 전략가의 표현을 빌려쓰자면 최근의 금융시장 상황은 '터너(전환점)' 임박을 시사하고 있는지도 모른다. 앞서 하트넷 전략가는 실질금리 2.5%를 주시해야 할 지점으로 꼽은 적이 있는데 2.5%에 도달하면 금융시장의 위험자산 회피 성향이 더 강해질 것으로 봤다. 2.5%는 2023년 10월 하순에 기록한 최근 10년 기준 전 고점에 해당한다. 당시 실질금리는 같은 해 7월 1.48%에서 2.5%까지 가파르게 상승하면서 같은 기간 S&P500의 시세를 10% 떨어뜨린 배경이 됐다. 하트넷 전략가에 따르면 현재 실질금리는 이미 지난달 중순부터 2%대로 올라섰음에도 불구하고 종전까지 주식시장의 시세가 어느 정도 방어가 됐던 것은 '강한 경제 펀더멘털이 실질금리 상승의 부정적 영향을 상쇄할 수 있다'는 믿음 때문이었다. 종전의 고점을 넘어서는 새로운 영역으로 진입하면 내성 역할을 해왔던 투자자들의 믿음에 균열이 가해질 수 있다고 봤다. 스큐지수의 급등과 급락이라는 전조가 보여준 경고는 실질금리 2.5% 돌파와 함께 현실화될지도 모를 일이다. bernard0202@newspim.com 2025-01-13 14:12