[서울=뉴스핌] 양태훈 기자 = 한화가 인적분할을 마치고 거래를 재개한 첫날 주가가 17% 넘게 올랐지만 순자산가치(NAV) 대비 할인율은 오히려 커진 것으로 나타났다. 3000억원 규모의 자사주 매입·소각까지 함께 내건 카카오도 분할 발표 당일 7% 넘게 떨어지며 할인 해소 기대를 얻지 못했다. 중복상장 등 다른 요인이 남아 있으면 분할만으로 기업가치 재평가가 이뤄지지 않을 수 있다는 분석이 나온다.

26일 한국거래소에 따르면 전날 유가증권시장에서 거래를 재개한 한화는 시초가 대비 17.40% 오른 11만8100원에 장을 마쳤다. 같은 날 상장한 신설법인 한화머시너리앤서비스홀딩스는 장중 상한가까지 올랐다가 0.1% 상승으로 마감했다. 카카오는 인적분할을 결의한 지난 21일 직전 거래일 대비 7.49% 내린 3만5800원에 거래를 마쳤다. 이날 장중 낙폭은 13%대까지 벌어졌고 전날 종가 3만6050원 역시 발표 직전인 지난 20일 종가보다 6.85% 낮았다.

증권가는 한화와 카카오 모두 분할만으로 저평가가 바로 풀리기는 어렵다고 보고 있다. 실제로 한화는 거래정지 기간 주요 자회사 가치가 크게 오르면서 재상장 첫날 주가가 상승했음에도 보유 자산가치 대비 할인폭은 오히려 커졌다. 카카오는 분할 이후에도 카카오뱅크·카카오페이·에스엠 등 상장 자회사를 보유하는 구조가 남아 있어 중복상장에 따른 할인 요인이 계속될 수 있다는 분석이 나온다.

◆ 한화, 자회사 가치가 주가보다 빨리 올라 할인폭 확대…증권가는 목표주가 상향

한화의 경우 거래정지 기간 자회사 가치 상승 속도가 한화 주가 상승보다 빨랐다. 박세웅 삼성증권 연구원은 "재상장 첫날 주가는 11만8100원으로 마감했으며 해당 주가는 NAV 할인율 69% 수준으로 거래 정지 직전 한 달 평균 할인율 61% 대비 저평가 구간에 있다"고 밝혔다.

분할비율과 시장에서 평가하는 자산가치 간 차이도 영향을 미쳤다. 한화는 존속법인 75.6%, 신설법인 24.4% 비율로 회사를 나눴다. 반면 신설법인으로 넘어간 한화비전 등 5개사가 기존 한화 NAV에서 차지하는 비중은 7.0%였다.

류제현 미래에셋증권 연구원은 "이관 5사가 NAV의 7.0%인데 분할비율은 24.4%인 비대칭의 산술적 결과"라고 설명했다. 시장에서 평가하는 자산가치와 달리 분할비율은 순자산 장부가액을 기준으로 정해지면서 존속 한화의 주가 출발점이 상대적으로 낮게 형성됐다는 의미다.

다만 증권가는 한화의 할인율이 앞으로 좁혀질 가능성에 무게를 두고 있다. 미래에셋증권은 한화 목표주가를 기존 10만7000원에서 18만5000원으로 올렸다. 박 연구원은 목표주가 17만원을 제시하며 "목표 NAV 할인율이 63%까지만 축소되더라도 주가 상승 여력은 44%"라고 설명했다. 삼성증권 집계 기준 한화를 담당하는 증권사 7곳의 목표주가 평균은 14만9571원이다.

◆ 카카오, 3000억원 자사주 소각 예고에도 증권사 11곳 중 5곳이 눈높이 낮춰

카카오는 상황이 다르다. 회사는 지난 21일 이사회에서 카카오톡 기반 플랫폼과 인공지능(AI) 사업을 담당할 카카오에이아이(가칭)와 테크핀·콘텐츠·모빌리티 계열사를 관리할 카카오엑스(가칭)로 회사를 나누는 인적분할을 결의했다. 회사는 분할 목적 가운데 하나로 복잡한 사업 포트폴리오에서 발생하는 복합기업 할인 해소를 제시했다.

카카오는 분할과 함께 주주환원책도 내놨다. 자회사에서 받는 세후 배당금의 30%를 현금배당이나 자사주 매입·소각에 쓰고 자본비용과 세금을 제외한 투자차익의 최대 30%를 추가 주주환원 재원으로 활용할 계획이다. 분할 후 3년 동안 총 3000억원 규모의 자사주를 매입해 소각하기로 했다. 카카오는 기업가치 제고계획에서 "그룹 내 다양한 사업 포트폴리오 구조로 인한 복합기업 할인이 불가피하다"고 진단했다.

하지만 분할 이후에도 상장 자회사를 보유하는 구조는 그대로 남는다. 카카오엑스는 카카오뱅크와 카카오페이, 에스엠 등 상장 자회사를 포함해 테크핀·콘텐츠·모빌리티 사업군을 관리하는 투자회사가 된다.

정의훈 유진투자증권 연구원은 "분할이 합산 가치를 자동으로 높이지는 않는다"며 "카카오X는 상장 자회사 비중이 커 NAV 할인이 불가피하고 모빌리티 주식예탁증서(ADR) 등 중복상장 이슈도 남아 있다"고 지적했다.

증권가의 목표주가 조정도 이어졌다. 지난 24일 카카오 보고서를 낸 11개 증권사 가운데 5곳이 목표주가를 낮췄다. 키움증권은 11만원에서 7만원, 메리츠증권은 5만2000원에서 3만7000원, 하나증권은 5만8000원에서 5만원, 삼성증권은 4만9000원에서 4만원, 다올투자증권은 6만원에서 4만5000원으로 각각 낮췄다. 메리츠증권과 삼성증권은 투자의견도 매수에서 중립으로 내렸다. 다올투자증권은 기업가치 산정 방식을 주가순이익배율(PER)에서 가치합산모형(SOTP)으로 바꾸면서 적정주가를 4만5000원으로 조정했다.

분할 절차는 연말부터 본격화한다. 카카오는 오는 12월 17일 임시 주주총회를 거쳐 내년 1월 1일을 분할기일로 정했다. 오는 12월 30일부터 내년 1월 26일까지 주식 거래가 정지된 뒤 1월 27일 카카오엑스는 변경상장하고 카카오에이아이는 재상장할 예정이다.

한편 분할을 둘러싼 노조 반발도 이어지고 있다. 전국화학섬유식품산업노동조합 카카오지회는 이날 경기 성남시 판교역 광장에서 카카오뱅크 파업투쟁 결의대회와 카카오 분할 반대 공동교섭 선포식을 개최, 카카오뱅크 조합원들은 오는 31일부터 다음 달 4일까지 5일 연속 전면 총파업을 준비하고 있다.

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