마지막 비둘기파 설자리 잃어
엔화 폭락에 '백기' 전망
저금리 유지 비용 감당 안돼
YCC 종료 시 전세계 후폭풍
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[서울=뉴스핌] 황숙혜 기자 = 월가의 시선이 온통 일본에 집중됐다.
일본은행(BOJ)이 장기 국채 수익률을 0% 수준에서 유지하기 위한 YCC(Yield Curve Control, 수익률곡선통제) 정책을 종료할 가능성이 고개를 든 것.
미국 연방준비제도(Fed)의 과격한 금리인상에 폭락하는 엔화 가치를 방어하기 위해 천문학적인 규모의 외환시장 개입으로 외환보유액을 큰 폭으로 소진한 정책자들이 막다른 곳에 내몰렸다는 것이 시장 전문가들의 진단이다.
가뜩이나 영국의 '미니 감세' 쇼크로 전세계 금융시장이 한 차례 홍역을 치른 가운데 BOJ가 실제로 YCC를 종료할 경우 유럽과 호주 채권시장부터 미국 모기지 증권까지 패닉에 빠질 수 있어 월가는 바짝 긴장하는 표정이다.
[채권 쇼크] 글싣는 순서
1. 영국 '금리 쇼크' 일단락됐나...남은 불씨와 교훈은
2. 영국 파운드화 급락 이유와 향후 전망...투자 기회는
3. '영국은 예고편' 지구촌 금융시스템 살얼음판
4. 위기가 기회, 2023년 채권시장 '황소장' 온다
5. 日 YCC '마침표' 지구촌 채권시장 태풍의 눈
◆ 일본 YCC 골자와 시행 배경은 = 일본은행(BOJ)이 전례 없는 YCC 카드를 꺼내들었던 것은 지난 2016년 9월이다.
대규모 자산 매입을 근간으로 한 통화완화 정책을 수정한 것으로, 10년물 국채 수익률을 0% 수준에서 유지한다는 내용이 골자다.
1990년대 초 일본 경제의 버블이 무너진 이후 갖은 방법을 동원해 디플레이션 압박에 맞섰지만 백약이 무효였다.
2001년 일본은행(BOJ)이 양적완화(QE)를 도입해 국채를 포함한 자산을 매입, 유동성을 대량 방출했고 이에 따라 보유 자산 규모가 6년 사이 110조엔에서 150조엔으로 불어났다. 이는 2006년 일본 GDP의 30%에 달하는 물량이었다.
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| 2016년 YCC 도입 이후 일본 10년 만기 국채 수익률 [자료=블룸버그] |
당시 정책자들은 인플레이션이 올바른 방향으로 움직이고 있다고 평가했지만 핵심 물가 지수는 연율 기준 0.6% 하락했고, 일본은행(BOJ)이 선호했던 음식료만 제외한 물가지표 역시 0.1% 오르는 데 그쳤다.
기대했던 정책 효과가 나타나지 않자 2013년 중앙은행은 소위 '충격과 공포(shock and awe)' 카드를 꺼내 들었다.
일본 국채를 중심으로 대규모 자산을 매입해 연간 60조~70조엔에 달하는 유동성을 공급하는 동시에 보유 자산의 만기를 늘려 장기 금리를 억제하는 한편 일드커브의 플래트닝을 유동한다는 복안이었다.
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| 스왑 트레이더들의 YCC 종료 베팅 [자료=블룸버그] |
인플레이션을 목표 수준인 2.0%까지 끌어올리기 위한 새로운 시도로 인해 불과 1년 사이 자산 매입 규모가 80조엔을 넘어섰고, 일본은행(BOJ)의 국채 보유 규모는 2013년 4월 140조엔에서 2016년 8월 380조엔으로 급증했다.
처음 몇 년간 '충격과 공포' 정책은 효과를 내는 듯했다. 일본 10년 만기 국채 수익률이 정책 시행 전 0.75%에서 2015년 말 0.25%로 하락했고, 실업률도 점진적인 내림세를 나타냈다.
일본 경제는 잠재 성장률만큼 팽창하는 것으로 보였고, 핵심 물가가 마이너스 0.6%에서 2015년 말 1.2%까지 뛰었다.
하지만 호시절은 길게 이어지지 않았다. 2016년 중반 핵심 물가가 0.5%로 후퇴했고, 장기 인플레이션 기대 지수 역시 아래로 꺾였다.
같은 해 9월 정책자들은 YCC라는 카드로 또 한 차례 실험적인 행보를 취했다. 장기 금리를 직접 통제하는 YCC 방안에 시장 전문가들은 영속될 수 없는 정책이라며 회의적인 목소리를 냈지만 정책자들은 '잃어버린 20년'이라는 일본 경제의 현주소와 살아나지 않는 인플레이션에 대응하기 위해 이를 강행했다.
YCC 도입 이후 4년 사이 일본은행(BOJ)의 대차대조표는 100조엔 가까이 급증했고, 최근 12개월 사이에도 20조엔 늘어났다.
시장 전문가들은 YCC가 성공을 거둔 것으로 보기 어렵다는 데 한 목소리를 낸다. 정책자들의 의도대로 10년물 국채 수익률과 변동성이 바닥권에서 유지됐지만 핵심 물가는 최근 수 개월간 0.5% 내외에서 등락했다.
◆ 채권 자경단 벌써 YCC 폐지 겨냥한 베팅 = 투자자들 사이에 YCC 폐지 전망이 고개를 든 것은 신종 코로나바이러스(코로나19) 팬데믹 사태 이후 지구촌 거시경제의 판도 변화와 무관하지 않다.
고물가 기조가 장기화되면서 연준이 과격한 금리인상에 돌입하자 일본과 금리 차이가 크게 벌어졌고, 엔화가 폭락했다.
2022년 초 115엔 선에서 움직였던 달러/엔 환율은 미국과 일본의 금리 차이가 벌어지면서 수직 상승, 10월21일 장중 150엔 선에서 거래됐다.
일본 당국이 대규모 외환시장 개입에 나섰지만 달러화에 대한 엔화 가치는 32년래 최저치로 속락했다.
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| 엔화 [사진=블룸버그] |
엔화가 아시아 외환위기가 닥쳤던 1998년 당시 수준을 하회한 것은 물론이고 일본의 버블 경제가 무너졌던 당시보다 저평가된 셈이다.
일본 정부는 지난 9월 1998년 이후 처음으로 외환시장 개입을 단행했다. 엔화 방어를 위해 소진한 외환보유액은 2조8000억엔(약200억달러)에 달했다.
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| 달러/엔 환율 추이 [자료=블룸버그] |
영국 파이낸셜타임스(FT)에 따르면 일본의 외환보유액은 1조3000억달러로 집계됐다. 일본 당국은 엔화가 추가 하락할 경우 재차 개입에 나설 뜻을 밝힌 상황.
뱅크오브아메리카(BofA)가 투자 보고서를 내고 엔화 환율 안정을 위해 앞으로 10여 차례의 환시 개입이 이뤄져야 할 것이라고 주장한 가운데 JP모간은 보고서에서 개입으로 엔화 하락을 막기는 역부족이라는 의견을 내놓았다.
엔화 하락의 근본적인 원인인 미국과 일본의 금리 격차가 해소되지 않으면 밑 빠진 독에 물 붓기라는 지적이다.
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| 일본은행(BOJ)의 채권 매입 추이 [자료=블룸버그] |
구로다 하루히코 일본은행(BOJ) 총재가 YCC 정책을 폐지하거나 수정할 상황이 아니라는 입장을 밝혔지만 트레이더들은 이미 정책자들이 백기를 드는 시나리오에 베팅하고 나섰다.
소위 미니 예산 발표에 영국 국채를 대량 매도, 수익률을 사상 최고치로 끌어올린 세력으로 지목된 채권 자경단(bond vigilantes)이 일본에서도 등장했다는 소식이다.
최근 일본 금융시장 지표는 이 같은 주장에 설득력을 제공한다. 일본 10년 만기 국채 수익률이 10월20일 장중 0.261%까지 오르며 정책자들이 설정한 상한선인 0.25%를 웃돌았고, 같은 만기의 회사채 평균 쿠폰 금리 역시 동반 상승중이다.
뿐만 아니라 초단기 금리스왑을 의미하는 OIS(overnight indexed swaps)는 구로다 총재의 임기가 만료되는 2023년 4월 YCC가 폐지될 가능성을 점치는 모양새다.
투기 세력을 중심으로 트레이더들은 일본은행(BOJ)이 엔화 추가 하락에 버티지 못하고 결국 장기물 국채 수익률 상승을 용인하는 시나리오를 겨냥, 이에 따른 후폭풍에 대비하고 나섰다는 소식이다.
10년 만기 엔화 스왑 금리가 최근 0.6%를 향해 오르는 것은 이 같은 움직임과 무관하지 않다는 분석이다.
스탠다드 차타드의 메이양크 미시라 글로벌 외환 및 매크로 전략가는 블룸버그TV와 인터뷰를 갖고 "엔화 폭락에 제동을 걸기 위해 일본은행(BOJ)이 YCC 정책을 수정할 것"이라고 내다봤다.
호주 소재 알리안츠번스타인의 브래드 깁슨 아시아 태평양 지역 채권 헤드 역시 블룸버그TV와 인터뷰에서 "일본이 영국과 같은 위기 상황을 맞을 것으로 장담하기는 어렵지만 국채 시장 움직임은 일본은행(BOJ)이 예상보다 빨리 YCC를 종료 또는 수정해야 하는 상황을 예고하고 있다"며 "2023년 4월 구로다 총재의 임기가 만료되기 전 통화정책 기조에 변화가 나타날 것"이라고 말했다.
일본 기업들의 회사채 발행이 최근 급증한 것도 YCC 정책의 종료나 수정 가능성을 열어 둔 움직임이라는 지적이다.
업계에 따르면 10월 첫 주 일본의 회사채 발행 규모가 5570억엔으로 급증했다. 신용 애널리스트는 통화정책 변화를 예측하고 자금 조달에 속도를 내는 것으로 풀이했다.
투자자들이 요구하는 회사채 프리미엄은 연일 오름세다. 업계에 따르면 10년 만기 회사채 쿠폰 금리가 4월 초 0.57%에서 10월 초 0.92%로 뛰었다.
5년 만기 회사채의 쿠폰 금리는 제자리 걸음을 하고 있다. 장기물 채권의 잠재 리스크에 투자자들이 상대적으로 강한 경계감을 드러낸 셈이다.
아사히 라이프 애셋 매니지먼트의 스지노 마사유키 펀드매니저는 블룸버그와 인터뷰에서 "YCC가 종료되면 장기물 금리가 큰 폭으로 뛸 것이라는 계산"이라며 "주요국 전반의 금리가 오르고 있어 구로다 총재의 임기가 끝나면 기존의 정책을 유지할 이유가 없다"고 주장했다.
◆ 월가는 왜 BOJ 행보에 긴장하나 = 투자은행(IB) 업계는 일본은행(BOJ)의 YCC 종료가 몰고 올 잠재 리스크를 파악하는 데 분주한 모습이다.
마지막 남은 제로금리 정책이 해제될 때 일본 국채 수익률과 엔화 환율이 크게 들썩이는 것은 물론이고 지구촌 금융시장에 메가톤급 후폭풍을 일으킬 수 있다는 우려다.
특히 일본 투자자들이 커다란 비중을 차지하는 채권시장의 타격이 불가피하다고 월가는 강조한다. 아울러 주식시장의 충격도 작지 않을 것이라는 경고다.
UBS는 투자 보고서를 내고 일본의 YCC 폐지가 현실화될 때 호주와 프랑스, 미국 국채시장이 커다란 혼란에 빠질 수 있다고 밝혔다.
일본은행(BOJ)이 기존의 통화정책을 일정 부분 수정하는 데 그치지 않고 전면 폐지를 결정할 경우 미국과 유럽 주식시장이 두 자릿수의 하락 압박을 받을 것이라는 경고다.
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| 일본 투자자들의 미국 국채 보유 물량 추이 [자료=미국 재무부/블룸버그] |
JP모간 역시 보고서에서 "일본은행(BOJ)의 금리 통제가 막바지 국면에 접어들었다"며 "정책 변화에 철저하게 대비해야 할 때"라고 강조했다.
구체적인 시기와 관련, JP모간은 일본의 통화 정책 기조 변화가 시장의 예상보다 빨리 이뤄질 수 있다고 강조했다.
일본은행(BOJ)이 미국을 포함한 주요국과 상반되는 통화 정책으로 국채시장의 기능을 유지하는 동시에 엔화의 급락을 막아야 하는 두 가지 실현 불가능한 과제를 떠안았고, 기존의 정책 노선을 고집하기 어렵다는 지적이다.
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| 각종 데이터를 살피는 월가의 트레이더 [사진=로이터 뉴스핌] |
아울러 YCC는 정책자들이 제시한 인플레이션 전망과도 상충하며, 따라서 2016년부터 유지된 통하 정책이 더 이상 지속되기 어려운 실정이라고 JP모간은 주장했다.
스탠다드 차타드도 "주요국 전반에 걸친 고물가의 장기화에 마지막 비둘기파가 설 자리를 잃고 있다"고 전했다.
IB 업계가 일본의 통화정책 행보에 신경을 곤두세우는 이유는 YCC가 장기간에 걸쳐 전세계 초저금리 기조의 근간이었기 때문이다.
미국 연준이 통화완화 정책으로 주요국 금리를 억누른 측면이 크지만 이보다 일본은행(BOJ)의 영향력이 우세했다는 설명이다.
때문에 YCC가 보다 유연한 형태로 변경, 일본의 장기 금리 상승이 용인될 경우 그 파장이 전세계 자산시장에 광범위하게 확산될 것으로 월가는 내다보고 있다.
가장 먼저, 엔화 하락에 베팅하는 투기 세력들이 앞다퉈 포지션을 청산할 전망이다. UBS는 보고서에서 일본은행(BOJ)이 10년물 국채 수익률의 상한선을 높이면 최근 150엔 선을 '터치'했던 달러/엔 환율이 130엔 선으로 가파르게 떨어질 것으로 내다보고 있다.
가능성이 그리 높지 않지만 정책자들이 YCC를 전면 종료하는 '서프라이즈'를 강행한다면 파장이 엔화 환율은 물론이고 미국 국채와 모기지 증권까지 강타할 수 있다는 관측이다.
UBS는 "일본 투자자들이 대량 보유한 미국 국채와 모기지 증권, 여기에 프랑스와 호주 국채까지 YCC 정책 변경에 따른 타격을 피하기 어려울 것"이라고 경고했다.
일본은 미국 국채의 최대 채권국이다. 보유 물량이 2021년 말 1조3250억달러에서 정점을 찍은 뒤 최근 1조2400억달러로 줄어들었지만 여전히 '큰 손'에 해당한다.
뿐만 아니라 일본 투자자들은 유럽과 신흥국 등 주요국 자산을 대량 보유중이다. 극심한 저금리가 장기간 지속되자 고수익률 기회는 찾아 투자 자금이 해외로 이탈했기 때문.
국제통화기금(IMF)에 따르면 6월 말 기준 일본 투자자들이 보유한 해외 자산은 해외 투자자들이 보유한 일본 자산보다 3조2900억달러 많은 것으로 집계됐다.
일본 투자자들이 보유한 해외 자산 규모는 9조9600억달러에 달했고, 이 가운데 채권과 주식이 각각 5조7000억달러와 3조7000억달러로 파악됐다.
도이체방크의 앨런 러스킨 외환 전략가는 로이터와 인터뷰에서 "YCC의 종료는 전세계 자산시장에 강력한 충격을 상당 기간 가할 것"이라고 말했다.
장기물 국채 수익률 상승에 엔화가 급반등하면 투자자들의 레버리지와 헤지, 파생상품 노출까지 다양한 통로로 파장이 발생할 것이라는 얘기다.
그는 "단기적으로 달러/엔 환율이 5엔 이상 출렁일 여지가 높고, 이로 인해 금융시장에 무질서한 혼란이 발생할 것"이라고 내다봤다.
higrace5@newspim.com
