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[서울=뉴스핌] 오상용 글로벌경제 전문기자 = 제롬 파월 미국 연방준비제도 의장은 인플레이션이 결국 목표치를 향해 둔화할 것이라고 자신하더라도 당분간 이를 입 밖에 꺼내는 것을 삼가야 할지 모른다.

그의 기대 섞인 전망은 `연준이 인플레이션 재가열 위험을 무시하고 11월 대통령 선거 전에 어떻게든 금리를 내릴 구실을 찾고 있다`는 시장의 심증을 강화할 것이기 때문이다. 이는 금융환경을 재차 이완시키고 인플레이션 진압의 `라스트 마일(Last Mile)`을 더 고되게 할 수 있다. 지난 5개월여 그러했듯 금리를 내리고 싶다는 바람은 결과적으로 금리인하를 더 지연시킨다.

다음주(4월30일~5월1일) 공개시장위원회(FOMC) 회의에서 파월 의장이 이 역설적 고리를 끊고자 한다면 발언의 수위는 시장 예상보다 더 매파적이어야 할 것이다. 그 작업이 효과적이었는지 여부는 2년물 국채 금리와 금 값 등을 통해 짐작할 수 있을 것이다.

1. 무엇을 되돌려야 하나

아래 차트는 연준의 금융환경지수(FCI-G Index) 추이다. 연준 이사회 집행부가 작년 별도로 고안한 것으로 그래프가 상승할 때는 미국의 금융환경이 긴축되고 있음을, 반대의 경우엔 이완되고 있음을 의미한다.

지난 4월15일 발표된 최근 수치를 보면 미국의 금융환경지수는 3월 들어서도 하락세를 이어갔다. 작년 10월 단기 정점을 형성한 이후로 5개월째다. 연준의 기준금리는 9개월째 5.25%~5.5%를 유지하고 있지만 금융환경은 18개월 전인 2022년 7월 수준으로 돌아갔다. 2022년 7월은 연준의 기준금리가 1.5~1.75%에 불과했던 시기다. 

연방준비제도가 산출하는 금융환경지수는 2022년 7월 수준으로 회귀했다 [출처=연준]

연준의 금리정책은 하루짜리 연방기금금리 조정을 통해 이뤄진다. 금리정책이 금융시장내 작동하는 과정은 시장의 기대 심리 변화를 추동하는 *신호 효과에 상당부분 의지한다. 이는 궁극적으로 금융환경의 변화로 발현되기에 현실에서 중요한 것은 기준금리의 절대 레벨보다 금융환경이다.

*이러한 신호 효과는 당장의 기준금리 조정뿐만 아니라 연준의 커뮤니케이션을 통해서도 구현된다.

금융환경의 이완은 경제주체들이 경제활동에 필요한 자금을 이전보다 더 원활하게 조달할 수 있음을 의미한다. 따라서 이완되는 금융환경은 경기부양적이고 그 자체로 인플레이션적인 함의를 지닌다.

2. 파월의 숙제

주지의 사실이듯 작년 11월 이후 5개월간 전개된 금융환경의 대대적 이완은 연준의 비둘기적 커뮤니케이션에 기인한다. 인플레이션이 연준 목표치를 향해 둔화할 것이라는 전망에 바탕해 금리인하 사이클이 다가오고 있다는 연준의 메시지가 긴축된 금융환경을 크게 이완시켰다. 이는 시장 금리의 하락, 신용위험의 축소, 주식시장의 상승 등으로 나타났다.

근원 인플레이션의 중단기 모멘텀이 일제히 고개를 치켜드는 상황에서 이완된 금융환경은 가뜩이나 끈적한 인플레이션에 상방 압력을 더할 위험을 지닌다.

3월 FOMC 이후 공개된 미국의 물가와 고용지표가 서프라이즈를 이어가면서 연준 인사들의 발언은 한결 매파적으로 돌아섰지만, 다음주 FOMC는 필요 이상으로 이완됐을지 모르는 금융환경을 연준이 수정할 수 있는 공식 기회다.

2024년 2월 기준. 근원 개인소비지출(PCE) 물가상승률의 중단기 모멘텀 [출처=연준]

기준금리는 5.25~5.5%로 유지될 게 유력하다. FOMC 성명서는 큰 틀에서 `양방향 위험을 두루 살피며 신중하게 대응한다`는 골격을 유지하더라도 고용과 물가의 위험균형 측면에서 인플레이션의 상방 위험이 커지고 있음을 인지하는 내용을 담아야 한다. 이런 인식이 성명서 문구와 파월 의장의 기자회견 발언에 얼마나 큰 변화를 가할 것인가가 관건이다.

성명서에 금리인하를 서두르지 않을 것이라는 기존 문구("인플레이션이 2%를 향해 지속가능하게 나아간다는 데 대해 더 큰 확신을 갖기 전에 정책금리 목표를 낮추는 게 적절할 것이라고 예상하지 않는다")가 보강될 수 있다. 가능성은 낮지만 행여 작년 12월 FOMC를 끝으로 폐기됐던 추가 금리인상 가능성을 시사하는 문구("추가적인 정책 다지기" - additional policy firming)가 재등장한다면 상당한 매파적 서프라이즈가 될 것이다.

파월 의장의 기자회견에서는 `연내 어느 시점에 금리를 인하하는 게 적절할 것`이라는 판단이 여전히 유효한지, 나아가 연내 금리인하가 불발될 가능성 혹은 여차하면 금리를 인상해야할 가능성도 열어놓는지 시장은 주시할 것이다.

"꽤 일찍" 시작하기로 한 `양적긴축(QT) 테이퍼링(감속)` 일정이 상반기내 개시될지 아니면 하반기 이후로 연기될지도 관심이다. 성명서와 파월 의장 발언이 매파색을 띠더라도 QT 일정이 이번 회의에서 공개될 경우 매파색을 일정부분 희석할 수 있다.

3. 뉴욕증시와 2년물 국채금리

이달 들어 시장이 연준의 금리인하 기대를 낮추며 매파적 연준을 일정부분 선반영한 상태이기에 시장의 FOMC 반응은 `적당히 매파적인` FOMC보다 비둘기적 FOMC에 더 민감하게 반응할 수 있다.

그런 만큼 파월 의장이 이완된 금융환경을 되돌리는 데 진심이라면 시장이 겪게 될 충격을 감수하고서 제법 매파적인 수사를 쏟아내야 한다. 그 진심이 통한다면 4월의 뉴욕증시 조정은 더 연장될 가능성이 높아지고 2년물 미국 국채금리는 5%의 저항선을 뚫고 고도를 높일 것이다.

미국 2년물 국채 수익률 추이[사진=koyfin]

아래 차트는 모건스탠리의 4월19일자 보고서에 실린 것이다.

모건스탠리는 "작년 10월말 이후 뉴욕증시 상승이 이완된 금융환경(10년물 국채 금리 하락)이 불러온 멀티플(PER) 상승에 전적으로 의지해 왔음을, 그리고 4월 들어 10년물 국채 금리가 4.35~4.40% 레벨을 뚫고 오르면서 멀티플도 하락하기 시작했음을 보여준다"고 했다.

모건스탠리는 다른 조건이 동일하다는 가정 하에 10년물 금리가 향후 석달간 지금의 수준을 유지하기만 해도 S&P500지수는 5% 추가 하락할 수 있다고 예상했다. 이런 추정치에 진폭을 가할 주요 매크로 변수는 인플레이션의 전개와 연준의 정책금리 경로의 변화라고 덧붙였다.

S&P500지수의 PER과 미국 10년물 국채 수익률 추이 [사진=모건스탠리]

osy75@newspim.com