<코어위브의 회사채 위기는 엔비디아의 공격적 성장 전략이 부추겼다. 수요를 조장해서라도 GPU 산업의 고마진을 유지하고 싶다는 욕심, GPU를 발판 삼아 거대한 AI 제국으로 발돋움하겠다는 젠슨 황(엔비디아 CEO)의 야심은 다양한 금융공학을 매개로 복잡한 거미줄을 형성했다. 덕분에 AI 생태계는 확장일로의 순간을 만끽했지만 생태계 내 부채 위험 또한 급속도로 불어났다. 고객사의 빚이 엔비디아의 매출 성장으로 전환되는 거미줄 안에서 위험 감내와 수익 보상이 서로 공평했는지는 차치하고, 이제 시장은 차입의 가속 방지턱에 걸린 엔비디아 생태계가 스스로 굴러갈 수 있을지 묻고 있다. 엔비디아의 수수방관으로 가신그룹이 무너질 때 엔비디아의 성장 스토리가 어떻게 각색될지도 초미의 관심이다 -편집자 주.>

[서울=뉴스핌] 이홍규 기자 = 엔비디아(NVDA)의 매출 보장과 지분 투자는 네오클라우드가 고객 계약만으로 부족한 신용을 보강하고 높은 기업가치를 인정받게 한 프리미엄이었다.

하지만 코어위브(CRWV)발 신용 불안이 불거지자 투자자들은 엔비디아와의 관계보다 네오클라우드의 상환 능력을 따지기 시작했다. 엔비디아는 판매되지 않은 연산 자원을 대신 임차하기로 약속했을 뿐 네오클라우드의 재무 상태까지 책임지지 않기 때문이다.

월가 일각에서는 엔비디아가 네오클라우드 생태계 전반에 대해 '최종 지원자(백스톱)'로 나서야 한다는 역할론이 나온다. 하지만 젠슨 황 최고경영자(CEO)는 코어위브의 재무 건전성이 개선되고 있다며 별도의 금융 지원이 필요하지 않다고 일축했다.

고객사의 성장에서 이익을 얻어 온 엔비디아가 고객사의 금융 위험은 어디까지 책임질지를 두고 시장의 의문이 커지고 있다. 엔비디아의 칩과 자금에 기댄 업체일수록 엔비디아 진영 전체의 위험을 떠안는 처지가 됐다.

◆지원 조건 뜯어보면 '인색'

코어위브의 신용 위기는 엔비디아에 자금과 칩을 의존하면서 엔비디아의 판매 확대를 뒷받침해 온 이른바 '엔비디아 가신(家臣) 그룹 ' 전반의 위기로 이어질 수 있다는 신호로 받아들여진다. 코어위브는 엔비디아가 2대 주주로 있는 네오클라우드 업계 최대 업체이자 엔비디아의 빅테크 대항 생태계의 핵심이다. 그럼에도 코어위브 회사채 유통금리는 부실 판단 기준으로 불리는 15%를 넘어서 16%까지 올라섰다. 코어위브가 임차 계약을 맺은 데이터센터 개발사 어플라이드디지털(APLD) 회사채 유통금리 약 8%의 2배가량이다.

엔비디아 진영의 핵심이라는 지위는 코어위브 채권자에게 빚을 돌려받을 근거가 되지 못한다. 엔비디아가 2032년 4월까지 판매되지 않은 연산 자원을 임대하기로 한 금액은 최대 63억달러로 코어위브의 차입금과 리스 부채(빌려 쓰는 데이터센터 등의 임차료 지급 의무)는 약 520억달러의 8분의 1에도 못 미친다. 엔비디아가 2대 주주라고 해서 코어위브의 빚을 대신 갚을 의무가 생기지도 않는다. 나머지 빚은 코어위브가 고객 계약으로 번 돈으로 갚아야 하지만 코어위브는 아직 최종손익상 흑자를 낸 적이 없다.

매출 보장이라는 엔비디아의 지원조차 조건을 들여다보면 네오클라우드에 인색하게 돼 있다. 세미애널리시스에 따르면 엔비디아가 미판매 연산 자원을 대신 빌려 쓸 때 내는 임대료는 보장 기간(통상 6년) GB300 1개 시간당 평균 약 2.35달러로 고객사와의 5년 계약 시세 4.5~4.6달러 절반 수준이다. 보장 임대료로는 칩 구매 대출을 갚고 나면 여유 자금이 많지 않다. 월스트리트저널(WSJ)에 따르면 엔비디아는 보장의 대가로 네오클라우드가 고객에서 올린 임대 매출이 특정 기준을 넘으면 초과분의 50%를 가져가는 조건도 제시했다.

◆불안감은 진영 전체로

코어위브발 불안은 엔비디아 진영 전체로 확산하고 있다. 파이낸셜타임스(FT)에 따르면 투자자들은 코어위브를 비롯해 차입을 공격적으로 늘려 온 네오클라우드의 채권을 처분하고 있다. 주식시장에서도 매도가 이어졌다. 코어위브 주가가 25% 하락한 지난주(12~16일) 엔비디아가 투자한 네오클라우드 네비우스(NBIS)의 주가도 25% 떨어졌다. 엔비디아 칩 GB300 최대 4만개에 대해 매출 보장을 받은 호주 네오클라우드 샤론AI(SHAZ)는 같은 기간 주가는 30% 가까이 떨어져 낙폭이 코어위브보다 컸다.

엔비디아 진영을 향한 의구심은 매출 보장을 받은 업체의 상장 철회로도 이어졌다. 엔비디아로부터 6년간 211억달러 규모의 매출 보장을 받은 것으로 추산되는 호주 네오클라우드 퍼머스테크놀로지스는 9일 상장을 철회했다. 석 달 전 투자 유치 때의 2배인 440억호주달러(약 305억달러)의 기업가치를 제시했지만 호주 연기금 유니수퍼 등이 지나치게 높다며 참여를 거절했다. 상장 뒤 최대 300억달러를 빌려 데이터센터를 짓겠다는 계획도 투자자들을 불안하게 했다.

◆엔비디아 역할론 비등

네오클라우드 업계를 둘러싼 불안이 커지자 엔비디아 역할론이 비등했다. 제프리스의 마이클 하버 하이일드 회사채 전략가는 보고서에서 "엔비디아가 코어위브와 네오클라우드 생태계 전반에 자금 조달 백스톱을 제공해야 한다"고 주장했다. 빅테크가 칩 개발을 내재화할수록 네오클라우드의 생존과 확장이 엔비디아 성장에 결정적이라는 이유에서다. 네오클라우드가 자금난에 빠지면 엔비디아의 성장도 타격을 피하기 어렵다는 의미다.

황 CEO는 역할론을 사실상 거부했다. 황 CEO는 15일 스웨덴 스톡홀름에서 코어위브의 재무 상태가 날마다 개선되고 있고 자본 조달 비용도 오히려 낮아지고 있다며 별도의 금융 지원에 나설 필요가 없다고 말했다. 엔비디아가 코어위브 지분을 늘리거나 빚에 '직접 보증'을 서면 고객사가 엔비디아 칩을 사는 데 쓰는 돈을 엔비디아가 직접 마련해 주는 셈이 된다. 엔비디아가 자기 돈으로 칩 수요를 만든다는 순환금융 비판이 거세질 수 있다는 점을 염두에 둔 발언이라는 설명이 나온다.

◆지원 나설까..."퍼머스 접촉"

황 CEO의 설명에도 투자자들의 불신은 이어졌다. 같은 날 코어위브의 5년물 CDS(신용부도스와프) 프리미엄은 최고치를 기록했다. 발언 직후 반등한 주가도 이튿날인 16일 12% 떨어져 주간 낙폭이 25%로 커졌다. 코어위브가 14일 1040억달러 규모의 수주잔고로 부채를 충분히 감당할 수 있다고 해명한 데 이어 황 CEO까지 재무 건전성을 강조했지만 시장의 평가는 달라지지 않았다.

다만 엔비디아가 계약 밖의 지원에 나설 가능성을 시사하는 움직임도 있다. 상장이 무산된 퍼머스의 올리버 커티스 공동창업자는 황 CEO의 독일에서 열리는 개발자 회의 GTC 연설을 앞두고 베를린으로 건너가 엔비디아 측과 추가 투자를 협상한 것으로 알려졌다. 호주 일간지 디오스트레일리안에 따르면 퍼머스가 요청한 투자 규모는 최소 5억호주달러(약 3억5000만달러)다. 이미 퍼머스 지분을 보유한 엔비디아는 공모에도 참여할 예정이었다. 협상 타결 여부는 아직 불확실하다.

◆엔비디아 프리미엄이 족쇄로

네오클라우드의 자금난은 엔비디아의 타격으로 이어질 수 있다. 네오클라우드는 데이터센터를 임차한 뒤 빌린 돈으로 엔비디아 칩을 사들여 들여놓는다. 자금난에 빠지면 임차한 데이터센터에 들일 칩을 사지 못해 예정된 주문을 미루거나 취소할 수 있다. 자금난이 여러 업체로 번지면 대출기관들은 네오클라우드 대출 전반을 줄여 엔비디아의 지원을 받은 다른 업체도 새 칩을 살 돈을 빌리기 어려워질 수 있다.

엔비디아의 지원 이력은 네오클라우드의 자금 조달을 돕던 프리미엄에서 되레 투자자들의 경계를 사는 족쇄로 바뀔 수 있다. 엔비디아의 지원이 클수록 매출과 자금 조달을 엔비디아에 기댄 정도도 크다는 의미여서 투자자들은 엔비디아의 지원을 걷어낸 실제 수요와 상환 능력을 따로 따지게 된다. 투자자들의 경계를 덜려면 엔비디아 의존도를 낮춰야 하지만 칩 공급과 매출 보장을 모두 엔비디아에 기대는 네오클라우드로서는 관계를 정리하기 어렵다. 디인포메이션에 따르면 네오클라우드 업계 경영진 2명은 현재 수백 곳인 네오클라우드가 수년 안에 7~10곳으로 줄어들 것으로 내다봤다.

bernard0202@newspim.com