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<듀오링고 ① EPS 기대 미달에도 26% 급등…이익보다 이용자에 베팅한 시장>에서 이어짐

[서울=뉴스핌] 김현영 기자 = ◆ AI 비용 '30센트→1센트 미만'이 연 요금제 개편

이번 발표에서 이용자 지표만큼 눈길을 끈 것은 요금제 개편이다. 듀오링고(DUOL)는 최상위 요금제 '맥스'를 내년에 걸쳐 단계적으로 폐지하고, 신규 가입은 11월에 종료하기로 했다. 개인 맥스 구독자는 같은 가격에 '슈퍼' 가족 요금제로 전환되며, 맥스의 프리미엄 기능이던 영상통화는 슈퍼 구독으로 확대된다. 단순한 상품 정리라기보다 고가 기능을 더 많은 구독자에게 열어 유료 가입의 유인을 키우려는 시도로 읽힌다.

이 승부수를 가능하게 한 것은 AI 추론 비용의 급락이다. 폰 안 CEO는 "영상통화를 처음 출시했을 때 AI 추론에만 통화당 약 0.30달러가 들었다"며 "이 비용을 통화당 0.01달러를 크게 밑도는 수준까지 낮췄는데, 주로 오픈소스 모델이나 오픈 웨이트 모델로 옮긴 덕분"이라고 설명했다. 고가 기능을 더 저렴한 등급으로 내려도 총예약액과 이익률에 미치는 충격을 제한할 수 있게 됐다는 얘기다.

회사의 노림수는 수익성 부담을 관리 가능한 수준으로 묶어둔 채 유료 전환의 문을 넓히는 데 있다. 니덤은 슈퍼 구독자 전체에 제공되는 영상통화가 2027년 이용자 참여도를 높이고 무료 이용자의 유료 전환을 촉진할 것으로 기대했다. 맥스 종료에 따른 부담은 가족 요금제 가격 인상으로 상쇄돼 성장 흐름이 유지될 것이라는 판단이다. 경영진도 기능을 확대하는 과정에서 수익화와 매출총이익률 관리 사이의 균형을 살피고 있다고 밝혔다.

◆ 2027년 수익화와 '무료 이용자 보호' 원칙의 줄다리기

듀오링고는 내년을 수익화 확대의 시기로 삼고 있다. UBS에 따르면 회사는 무료 체험 기간 연장, 슈퍼 내 영상통화, 광고, 앱 내 구매, 체스 등 신규 제품을 통해 수익화를 넓힐 계획이다. 아직 수익화가 덜 된 언어 외 과목도 새로운 수익원으로 꼽힌다. 앱 내 구매를 도입하지 않은 체스를 두고 폰 안 CEO는 "체스 DAU가 막 1000만 명을 넘어섰다"며 "손쉽게 거둘 수 있는 성과가 많다고 본다"고 말했다.

관건은 성장 동력을 훼손하지 않고 수익을 끌어내는 일이다. 폰 안 CEO는 "무료 이용자 경험을 더는 악화시키지 않겠다는 엄격한 내부 원칙이 있다"며 "다행히 올해 무료 이용자 경험을 해치지 않으면서 수익을 내는 방법을 찾아냈다"고 밝혔다. 경영진은 새로운 수익 모델 시험이 유지율을 떨어뜨리지 않도록 안전장치를 두고 시간을 들여 총예약액을 늘려가겠다는 입장이다. 광고와 앱 내 구매를 늘리면서 이 원칙을 얼마나 지켜낼 수 있을지가 내년 실적의 분수령이 될 전망이다.

◆ 월가, 목표주가 줄상향…의견은 여전히 엇갈려

실적 발표 후 월가는 잇달아 목표주가를 올렸다. 다만 평가의 무게중심은 갈렸다. 매수 진영이 수익화 기회에 주목한 반면, 중립 진영은 실행 리스크와 밸류에이션을 앞세웠다. 가장 공격적인 곳은 에버코어 ISI로, '시장수익률 상회' 의견을 유지하며 목표주가를 128달러에서 월가 최고치인 210달러로 끌어올렸다.

UBS는 '매수' 의견에 목표주가를 150달러에서 180달러로 높이고, AI 활용의 경제성 개선과 제품 개발 속도를 근거로 2027회계연도와 2028회계연도 조정 EBITDA 전망치를 각각 2.6%, 8.3% 상향 조정했다. 4분기 가이던스가 성장세의 추가 가속을 시사하고, 2027년 구독·광고·앱 내 구매·체스 전반의 수익화 기회가 장기 성장 전망을 뒷받침한다는 분석이다.

DA 데이비슨도 '매수' 의견과 함께 목표주가를 175달러에서 180달러로 올렸다. 와이엇 스완슨 애널리스트는 "성장 가속화는 이제 투자자들에게 더 잘 알려졌지만, 수익화가 다시 본격화되고 EBITDA 마진이 2025년 수준인 29.5%를 향해 확대되는 과정은 아직 초기 단계"라고 짚었다. 니덤은 이용자 참여도 개선이 총예약액 증가로 이어질 수 있다고 보고 '매수'를 유지하며 목표주가를 145달러에서 165달러로 상향했다.

중립 진영의 시선은 한층 차분하다. 웰스파고는 투자의견을 '비중축소'에서 '비중유지'로 올리고 목표주가를 80달러에서 120달러로 높였다. 2027년 매출액이 10%대 중반 성장할 경로가 보인다면서도, 라이브 운영의 성과가 앞으로도 이어질지는 아직 가늠하기 어렵다고 덧붙였다. 트루이스트는 이용자 기반 성장세가 빨라지는 가운데 수익화 효율도 점진적으로 높일 수 있어 2027년을 앞두고 입지가 더 유리해졌다며 목표주가를 120달러에서 170달러로 올렸지만, 수익화와 이용자 유지 사이의 균형을 맞추는 실행 리스크를 들어 '보유'를 유지했다.

모간스탠리는 '비중유지' 의견에 목표주가를 140달러에서 145달러로 소폭 올렸다. 3분기 실적이 이용자 반등의 지속 가능성에 "확실한 증거를 제시했다"고 인정하면서도, 주가 상승 시나리오의 신뢰도가 회복된 만큼 향후 실적에 대한 기대치도 함께 높아졌다는 진단이다. 네이선 페더 애널리스트는 다음 촉매제가 이용자 증가만이 아니라 수익화에서 나와야 한다며, 추가 성장의 속도와 원천이 불확실하고 성장을 뒷받침할 지출이 수익성에 부담을 줄 수 있다고 지적했다. 그는 목표주가 145달러가 보고서 작성 당시 주가 128달러를 소폭 웃도는 수준이라며, 밸류에이션에 회복 기대가 일부 반영돼 위험 대비 상승 여력이 제한적이라고 판단했다.

모간스탠리는 듀오링고가 2027년 예상 EBITDA의 15배 수준에서 거래되고 있으며, 73%에 이르는 매출총이익률이 상대적으로 높은 기업가치를 뒷받침한다고 덧붙였다. 이날 급등으로 주가는 이 목표치마저 넘어선 상태다. 스코샤뱅크도 '시장수익률' 의견에 목표주가를 120달러에서 140달러로 올리면서, DAU와 달리 구독자 증가세는 빨라지지 않아 펀더멘털 논쟁은 크게 달라지지 않았다고 설명했다. 주가가 한 단계 더 오르려면 "탁월한" 이용자 참여도를 구독자와 총예약액 증가로 연결해야 한다는 것이다.

골드만삭스는 듀오링고를 이용자 규모와 이용도, 수익화 수준에서 경쟁사를 크게 앞서는 글로벌 언어 학습 시장의 선두 업체로 평가하면서도 '중립' 의견을 유지하고 목표주가를 135달러에서 140달러로 조정했다. 에릭 셰리든 애널리스트는 이러한 추세가 몇 분기 더 이어져 영업 실적 개선으로 연결되면 성장성에 무게를 둔 주가 평가 방식으로 돌아갈 수 있다고 내다봤다.

웨드부시는 3분기 실적과 4분기 가이던스가 시장 예상을 웃돌았다고 평가하고 2027년 추정 EBITDA의 17배를 적용해 목표주가를 150달러에서 155달러로 올렸지만 '중립'을 유지했다. 이 밖에 JP모간(135달러→155달러)과 바클레이스(115달러→133달러)도 목표주가를 올리면서 중립적 의견을 유지했고, 시티즌스는 AI 활용에 따른 효율성 개선을 높이 평가하면서도 '시장수익률' 의견과 목표주가 128달러를 그대로 뒀다.

주목할 점은 주가가 이미 상당수 목표치를 앞질렀다는 사실이다. 웰스파고, 모간스탠리, 골드만삭스, 웨드부시, 시티즌스의 목표주가는 모두 4일 종가를 밑돈다. CNBC에 따르면 듀오링고를 분석하는 애널리스트 25명 가운데 '매수' 또는 '강력 매수' 의견은 6명뿐이고 18명은 '보유', 1명은 '시장수익률 하회'다. 평균 목표주가는 146.51달러로 4일 종가보다 9.15% 낮으며, 최저 목표주가는 93.02달러다.

◆ 남은 시험대는 유료 전환

결국 다음 승부처는 유료 전환이다. 현재 유료 구독자는 1310만 명으로 전체 MAU의 9%에도 미치지 못한다. 유료 구독자 증가율은 14%로 DAU 증가 속도의 절반 수준에 그쳤고, 실적 자료에는 게임 협업으로 유입된 이용자 가운데 얼마나 많은 이들이 남아 비용을 지불하는지 나와 있지 않다. 이용자 증가가 사업 규모 확대로 이어지려면 유료 전환이 함께 늘어나야 한다. 무료 이용자 경험을 지키면서 유료 전환을 끌어올려야 하는 만큼, 내년 수익화 실험은 어느 하나만 잘해서는 평가받기 어려운 과제다.

저스틴 패터슨 키뱅크 애널리스트도 맥스 요금제를 없애고 다른 요금제로 전환하는 과정에서 유료 구독 전환율이 가장 큰 우려 사항이라고 짚었다. 다만 그는 "듀오링고가 수익화를 추진하면서도 DAU의 견조한 성장세를 유지할 수 있다면 총예약액 증가세가 크게 빨라질 가능성이 있다"고 분석했다.

듀오링고는 이용자 성장이라는 첫 번째 관문을 통과한 셈이다. 이제 시장은 그 이용자들이 얼마나 지갑을 여는지를 묻기 시작했다. 26% 급등이 재평가의 출발점이 될지, 기대를 앞당겨 반영한 일회성 반등에 그칠지는 앞으로 몇 분기의 총예약액과 유료 구독자 수치가 가를 것으로 보인다.

kimhyun01@newspim.com