이 기사는 7월 8일 오전 12시34분 '해외 주식 투자의 도우미' GAM(Global Asset Management)에 출고된 프리미엄 기사입니다. GAM에서 회원 가입을 하면 9000여 해외 종목의 프리미엄 기사를 보실 수 있습니다.

[서울=뉴스핌] 황숙혜 기자 = 테라울프(WULF)의 뿌리를 살펴보면 이번 앤스로픽 계약이 하루아침에 이뤄진 결과가 아니라 수 년간 이어진 전략적 베팅의 정점이라는 사실을 알 수 있다.

지난 2021년 1월 업체를 창사한 폴 프레이거와 나자르 칸은 프레이거가 세운 에너지 기업 비오울프 에너지(Beowulf Energy LLC)에서 만나 에너지 관련 경력을 쌓았다.

테라울프 창업 당시의 핵심 사업 논리는 원자력과 수력 등 저비용·무탄소 전력원에 대한 접근권을 확보해 비트코인 채굴을 수익성 있고 지속가능한 방식으로 추진할 수 있다는 것이었다. 비트코인 채굴 산업이 환경 발자국을 둘러싼 거센 비판에 직면했던 시점에 나온 차별화 전략이었다.

창사 후 같은 해 12월 테라울프는 특수 화학 상장 기업이었던 아이코닉스(IKONICS Corporation)와 역합병을 통해 나스닥 시장에 입성했고, 합병 후 사명을 테라울프로 변경하고 티커 WULF로 거래를 시작했다.

상장 초기 테라울프는 두 개의 핵심 채굴 시설을 중심으로 사업을 전개했다. 주력 시설인 뉴욕주 레이크 마리너(Lake Mariner)는 온타리오 호숫가의 폐 석탄 화력 발전소 부지를 대규모 디지털 인프라 캠퍼스로 전환한 곳이다.

미국 최대 원전 중 하나인 나인 마일 포인트 원자력 발전소와 인접해 있어 다른 산업용 전력 소비자들이 접근하기 어려운 요금으로 원자력 기저 전력을 공급받을 수 있었다. 2022년 3월 4일 레이크 마리너 시설은 90% 이상 무탄소 전력을 사용하며 채굴을 개시했다.

이와 함께 2021년 8월 처음 발표된 펜실베이니아주의 노틸러스 크립토마인(Nautilus Cryptomine)은 탈렌 에너지(Talen Energy)와 합작법인으로, 서스쿼하나 원자력 발전소에 직접 연결된 미국 최초의 완전 원자력 기반 비트코인 채굴 시설이었다.

테라울프는 합작법인 1단계 사업에서 50메가와트 지분을 보유했고, 프레이거 CEO는 노틸러스가 업계에서 가장 낮은 수준인 킬로와트시당 0.02달러의 전력 단가를 5년간 확보했다고 밝힌 바 있다.

하지만 테라울프의 '무탄소' 마케팅은 순탄하지 않았다. 탐사보도 매체 헌터브룩은 뉴욕전력청(NYPA) 회의록 등을 분석한 결과 레이크 마리너의 전력 중 특정 수력이나 다른 재생에너지원에서 직접 조달되는 부분은 없으며, 실제로는 뉴욕주 전력망과 도매 전력시장을 통해 전력을 공급받고 있다고 지적했다.

뉴욕전력청 측은 업체에 공급하는 전력 중 어떤 것도 법적으로 재생 에너지로 주장될 수 없다고 확인했고, 테라울프가 이를 뒷받침할 재생에너지 인증서(REC)를 구매하지 않았다는 사실도 드러났다.

이 같은 지적이 나온 뒤 테라울프는 미 증권거래위원회(SEC) 공시 문구를 '청정하고 저비용이며 안정적인 전력원으로 가동된다'에서 '주로 청정한 전력원으로 가동된다'는 표현으로 조용히 수정했다.

논란과 별개로, 레이크 마리너는 수력과 원자력 중심으로 91%의 무탄소 전력을 사용한다는 것이 회사 측 설명이지만 전력망 자체의 구조적 청정성을 근거로 내세우는 경쟁사들과 달리 뉴욕주 그리드에 상당 부분 의존한다는 점이 테라울프 특유의 취약점으로 지적된다.

사업 모델의 전환점은 2024년 비트코인 반감기를 전후로 찾아왔다. 2024년 4월 반감기로 블록 보상이 6.25 BTC에서 3.125 BTC로 절반이 줄어들며 채굴 단위 경제성이 악화될 것으로 예상되자 테라울프의 경영진은 원자력 기반 캠퍼스가 가진 고밀도 전력과 안정성, 저비용 구조가 AI GPU 워크로드에 훨씬 더 높은 가치를 지녔다는 사실을 알아차렸다.

같은 해 테라울프는 노틸러스 지분 25%를 탈렌 에너지에 매각해 투자 원금 대비 3.4배의 현금 및 장비를 회수했고, 이후 모든 캠퍼스 개발 역량을 레이크 마리너와 켄터키·메릴랜드·텍사스의 신규 인수 부지에 집중했다.

테라울프가 G42의 자회사인 코어42(Core42)와 레이크 마리너 부지 내 72.5MW 규모의 턴키형 AI 인프라 공급 계약을 체결한 것도 이 무렵이었다. 당시 계약은 코인 채굴 중심에서 AI 인프라 제공 업체로 전환하는 첫 신호탄이었다.

사업 전환을 가속화한 결정적 계기는 구글의 참전이었다. 구글의 지원을 받는 플루이드스택은 2025년 레이크 마리너에서 약 360MW 규모의 신규 HPC 용량 구축 계약을 체결했고, 구글은 이 리스 의무 중 최대 32억달러를 백스톱하는 동시에 워런트를 통해 테라울프 지분 최대 14%를 확보할 수 있는 권리를 얻었다.

협력 관계를 통해 테라울프의 수주 잔고는 향후 10년간 최대 157억 달러의 매출을 창출할 수 있는 규모로 늘어났고, 업계에서는 이를 대형 하이퍼스케일러가 채굴 업체에 직접적인 재무적 지원을 제공한 최초의 사례로 평가했다.

이어 2026년 5월 테라울프는 켄터키주에 위치한 머스키 데이터 캠퍼스(Muskie Data Campus)를 추가로 인수해 궁극적으로 1기가와트 이상의 AI 및 HPC 용량을 지원할 수 있는 부지로 개발한다는 계획을 발표했고, 첫 500메가와트는 2027년 가동을 목표로 한다.

무게중심의 전환은 실제 매출 구조에서도 확인된다. 2026년 1분기 HPC 매출이 처음으로 비트코인 채굴 매출을 넘어섰다. 총 매출액 3400만달러 가운데 HPC가 2100만달러, 채굴이 1300만달러를 각각 기록한 것.

다만, 같은 기간 업체는 4억2760만달러의 순손실을 기록했는데, 이 가운데 상당 부분은 워런트 재평가 손실 2억1630만달러와 이자 비용 6710만달러 등 비현금성 항목이 차지했다.

2026년 7월 초 기준 테라울프의 현금 자산은 31억달러, 부채는 58억달러 수준으로 파악됐다. 이 때문에 일부 밸류에이션 모델에서는 주가가 적정가치 대비 과도하게 높다는 경고도 제기됐다.

시장 전문가들은 테라울프에 대해 원자력과 수력 기반 저비용 전력이라는 초기 채굴업 시절의 차별화 포인트가 AI 시대에 들어 오히려 훨씬 더 큰 가치로 재평가 받는 과정이라고 강조한다.

실제로 시간당 0.02달러 수준에 불과한 레이크 마리너의 전력 단가는 일반 상업용 AI 데이터센터가 지불하는 킬로와트시당 0.05~0.08달러에 비해 압도적으로 낮은 수준이다. 이는 원자력과의 직접 연계 없이는 재현하기 어려운 구조적 이점으로 꼽힌다.

중장기 성장 모멘텀이 확인된 가운데 190억 달러 규모의 앤스로픽 계약이 완전히 결실을 맺기까지는 신용 보강 확정과 2027~2028년의 건설 일정 준수, 그리고 부채 상환 능력이라는 실행 리스크가 앞으로 주시해야 할 대목이다.

shhwang@newspim.com